为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
私募股权母基金（简称PE FOFs），是指以私募股权基金作为主要投资标的，从而对私募股权基金投资的项目公司进行间接投资的基金，是母基金（即Fund of Funds，简称FOFs）的一个类别。
FOFs是指投资于基金组合的基金，与一般基金最大的区别在于FOFs是以“基金”为投资对象，而基金多以股票、债券、期权、股权等金融产品为投资对象。作为一种间接投资方式，FOFs广泛存在于共同基金（即国内的证券投资基金）、信托基金、对冲基金和私募股权投资基金等领域。
因此，FOFs被相应地分为共同基金的基金（Fund of Mutual Funds）、信托投资基金的基金（Fund of Investment Trust funds）、对冲基金的基金（Fund of Hedge Funds，简称FOHFs）和私募股权投资基金的基金（Private Equity Fund of Funds）。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
母基金的核心能力
——构建投资组合策略
FOFs最大的价值之一在于分散投资风险，通过对布局不同行业、投资阶段、地区和策略的子基金进行投资，从而减少经济周期、市场和行业等诸多因素带来的负面影响，使投资组合多样化，达到降低非系统性风险的目的，实现风险相对较低而收益相对较高的投资回报。
而构建FOFs层面的投资组合策略是获取收益、分散风险的关键，也是母基金管理人的最重要的核心能力之一。从流程来看，其具体包含两个层面：
战略层面，关注方向与趋势，即根据宏观经济周期、相关行业趋势、基金发展阶段等方面，构建投资组合，以实现风险和收益的平衡；
战术层面，侧重于具体操作的层面，即筛选适合的私募股权基金，进行投后管理并完成风险控制与绩效评估，以实现子基金的合理筛选配置与跟踪管理。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
就国内私募股权母基金市场来看，过往以来很多PE FOFs往往忽视了战略层面，直接从战术层面，即子基金的筛选入手。虽然在过往也取得了一定的投资成绩，但是在新周期下，如果依然不重视母基金战略层面的思考，也就是投资组合策略的研究，就必然会放大PE FOFs的整体风险，影响收益率甚至出现亏损。
构建私募股权母基金的投资组合策略，实现风险相对较低而收益相对较高的投资目标，这是一个综合命题，需要从周期配置、行业配置、阶段布局、子基金筛选与组合等多个维度综合考虑，从而实现战略与战术的协同。我们就顺着这个主线，逐一展开进行分析。
新周期下的股权母基金投资组合策略
投资就是在不确定性中寻找相对的确定性，其中最重要的在于确定方向和趋势。经济有其自身的周期，从复苏、繁荣到衰退、萧条，就像春夏秋冬一样，周而复始，生生不息。宏观周期的切换带来了投资趋势与市场机会的变迁，周期配置的正确与否，直接影响着投资成败。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
作为PE FOFs，构建新周期下的投资组合策略，需关注三个直接影响因素：
▎从宏观经济情况来看，我国经济增速已经从快速增长期过渡到中慢速增长阶段，在未来一个阶段内均将处于经济的下行周期
宏观经济关系着投资的可持续性，而其趋势和方向又是投资尤为需要关注的基础逻辑。从我们耳熟能详的诺基亚、柯达等行业龙头企业的失败，到之前被阿里收购的大润发，打败他们的并非竞争对手，而是输给了时代和趋势。如果趋势、方向是对的话，即使所投资的企业暂时不理想，通过辅导、整合等方式还有机会回来；但如果趋势、方向错了，那麻烦就大了。
为了方便理解，我分享我身边朋友Z君的一个真实的投资案例：
Z君是国内首批保荐代表人，专业能力、经验、敬业精神等方面均比较优秀。2015年，受A股市场利好影响，“中概股回归”、“新三板”成为投资的热点题材。此时Z君操盘了一家纳斯达克上市新能源公司的中概股回归和新三板挂牌的资本运作。
但在项目进行到尾声时，风云突变，A股进入熊市，新三板估值大幅跳水，流动性基本丧失，加之被投企业本身所在行业的国家政策补贴一次性下降40%，直接导致被投企业和此次资本运作均陷入困境。
在一次交流时，聊起这个项目，我问Z君这笔投资此时最看核心问题出在哪里？他说到：“做错了方向，就如同想要阻止一块自上而下的滚石，不论多么的努力，都是无谓地在对抗趋势，最多只是让石头向下滚动得慢一点而已。从开始方向和趋势就是错的，所以结局大概率已经注定。“
再比如，在2015年受A股市场利好驱动，看好“新三板”转板“战略新兴板”这个投资逻辑，大批机构发行了新三板基金；在2016年，又有不少机构看好新三板分层带来的政策利好，而发行了新三板基金，今天的结果如何呢？基本惨不忍睹。
通过上面的两个例子，相信大家更加理解方向和趋势对于投资的价值了。因此作为PE FOFs，必须关注和思考宏观经济对投资、对子基金的影响。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
▎从一级市场的发展来看，随着我国资本市场的发展和制度完善，之前大量机构的投资策略、投资逻辑的支撑因素已经发生改变：即海量的优质存量企业基本已经消化完毕
过去十几年一级市场最大的投资机会，就是改革开放40多年造就的大批成熟企业，带来了大量的存量投资机会。当时经济的驱动力来自改革开放、人口红利、低成本制造等等，使得我国经济实现了两位数的增长。
当时大环境造就了大的投资机遇，资产的价格不是特别高，而投资后中间价差足够大，从而能够获取极为可观的投资回报。这实际上就是一种套利交易，投资机构提供金融相关资源与服务，协助准上市公司完成IPO是最重要的核心能力。而存量项目足够多，也不需要在产业上特别地专业。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
我们以TMT行业举例：以前我们只要复制别人的商业模式到国内即可，即Copy to China。现在大家身边耳熟能详的TMT行业很多巨头就是在这个阶段成功的。但是早在几年前，美国、以色列等国家的项目，就被我们扫荡了好几遍了，能Copy的差不多了，这样的存量已经不足。
所以，经济环境和驱动因素已经完全改变，人口红利不再、低成本制造对比周边国家基本丧失优势、全球出口贸易保护主义兴起......在新周期、新环境下，如果还停留在十年前投资的思路上，如何能寻找和发现增量呢？复制过去的成功真的容易吗？
▎从资金角度来看，随着资金的涌入，直接推高了一级市场的估值，一二级市场估值套利的机会基本消失
随着财富管理行业成熟、投资者认知的提升、IPO赚钱效应的吸引，使得股权投资持续被市场关注。特别是随着2014年到2017年这一波B浪的反弹（艾略特-波浪理论），给予了投资者较大的信心，加之极度充裕的流动性与类固定收益类资产收益率下降的叠加，投资者充分认识到了无股权不富的现实，积极配置股权资产，行业发展较为火爆。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
但是也出现了私募基金管理人为了抢热点、抢份额，不进行尽职调查就投资的各种乱象。这里给大家分享一个行业内调侃某些基金管理人能力的段子：
基金募集基本靠公关，判断风口基本靠媒体，项目获取基本靠抬价，尽职调查基本靠审计，判断标准基本靠发审，风险控制基本靠对赌，投资勇气基本靠合投，投后管理基本靠放羊，GP收益基本靠费率，LP赚钱基本靠运气，行业排名基本靠赞助。
海量资金涌入一级市场，特别是C轮到Pre-IPO轮阶段，直接大幅推高很多行业的整体估值，甚至出现了一二级市场估值倒挂的情况。但是二级市场的市盈率在不断降低，直接导致了投资回报极度依赖被投企业的持续高增长，这增加了整个一级市场的投资难度。
在未来四到五年这个宏观经济的下行周期，我国二级市场的市盈率趋势是往上还是往下呢？宏观经济不景气，股市发行量越来越大，上市企业越来越多，所以个人判断市盈率大概率是一个下降趋势。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
市场具有周期性，不同的市场周期，所得回报会有很多差异。从实践来看，起始年份（Vintage Year）是影响基金业绩回报的重要因素之一，即私募股权基金的回报对基金募集成立的年份非常敏感。
因为在经济繁荣阶段被投企业估值较高，此时发行的基金的回报差强人意；而在经济萧条阶段，流动性紧张，价值被低估，此时发行的基金的回报则较为丰厚。且从经济周期的角度来看，低点布局，高点退出，更加有助于提升整体的投资回报。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
上图是美国私募股权基金1999年至2013年的年化费后净投资回报，按基金起始年，深蓝色线条代表前25%基金经理的年化费后净回报，蓝色线条代表的是中位数基金经理的年化费后净回报，而浅蓝色线条代表的后25%基金经理的年化费后净回报。
我们可以发现，历史上美国私募股权基金亏损的概率比较小，因为其基金周期为10年，从广泛应用的美林时钟周期理论来看，一个经济周期一般为7-8年，而股权投资的长周期特性，使基金实现了跨越经济周期的效果，从而有助于寻找较佳的时点实现退出，而不会因为基金到期赎回而被迫在估值低点时退出的情况。
在过去的十年里，回报最好的基金起始年份，就是2000年的互联网泡沫危机、2008年的全球经济危机时发行的基金。因此，在周期底部布局，有助于降低股权投资的风险，提升投资回报率。
为什么说现在是投资股权母基金的黄金时机？
我国经济在未来一段时间内，仍然将处于L底部，资产价值被低估，而2018年以来去杠杆引发的流动性紧张，一级市场估值被进一步压缩，股权投资迎来价值投资机会，也使得股权母基金迎来了极佳的配置机遇。
