全球各主要央行近年投入史无前例的货币实验。不像科学家们开发药物，对未知的恐惧并未对央行活动产生抑制效果。这本身就是令人震惊的。近年政策也是不可能逆转的。现在，各国政府必须承担起责任，应对一场正在露头的全球偿付能力危机。

过去8年一再提供的货币刺激，未能像预期那样扩大总需求。债务水平已上升，尤其是在新兴市场经济体，制约了有关未来消费和当前资本支出的预期。消费者必须储蓄更多而非更少，以确保退休后有足够的收入。

另一方面，宽松货币可能产生两组不受欢迎的副作用。

首先，当前政策助长了金融不稳定。通过挤压信贷息差和期限息差，银行、保险公司和养老基金的业务模式面临风险，它们的放贷也面临风险。金融市场的运作也发生了变化，市场“异常现象”预示着隐藏的结构性转变，许多资产价格被哄抬到危险的高水平。

其次，当前政策对未来增长构成威胁。危机之前错配的资源已被固化，因为僵尸银行支持着僵尸企业。由于金融机构和金融市场的运转都不正常，自危机以来实际错配受到了进一步鼓励。

要寻找令人吃惊的全球增长放缓的原因，也许我们只需要考察宽松货币政策的不良效果。两种恶性循环正发生作用，而受伤的金融体系对两者都起到推波助澜的作用。在需求侧，债务积累引发逆风，导致更多货币扩张和更多债务。

这种解释与“储蓄过剩”的假设形成了鲜明对比：那不过是需求增长缓慢的同义反复。在供应侧，错配拉低了增速，进而也导致货币宽松、更多错配和增长更加乏力。这种解释似乎远比非凡技术进步时代的“长期停滞”更令人信服。

接受这种种后果的重要意义，还削弱了这样一种流行说法：只要“自然”利率（预期的资本回报率）下降，央行就必须降低“金融”利率。如果预期利润大幅下滑是以往货币政策的副作用，这似乎很难为维持此类政策提供正当理由。

如果央行不应该继续做它们正在做的事情，那么它们应该做什么？一个诱人的选项是说“收紧”。问题在于，损害无法挽回。上面列举的所有问题，已使全球经济的实际和金融层面都变得极为脆弱。

所幸有一条出路，但它依赖政府（而非央行）的行动。

为了取悦约翰•梅纳德•凯恩斯(John Maynard Keynes)，经常有两套解决方案被提出来。首先，具有财政回旋余地的政府应该使用它。通过立法确立中期财政框架、确保随着时间推移债务具有可持续性，财政回旋余地还可以增大。其次，应该注重让私营部门参与基础设施投资。

为了取悦弗里德里希•哈耶克(Friedrich Hayek)，也有两套解决方案被提出来。必须通过减记和重组来解决过高负债的问题。这或许会要求对持有不良贷款的金融公司重新注资，或者将其关闭。其次，实施结构性改革以提高增长潜力和偿债能力，这将带来长期红利。

我们必须同时取悦凯恩斯和哈耶克。这不是一个非此即彼的世界。

显然，前方会存在障碍。在思考经济和政策如何运行方面，我们需要一次范式转换。此外，我们需要通过立法，落实以上建议的许多政策。最后，我们需要拥有这样的政治意志，即接受央行只能为政府行动“赢得时间”。这种时间现在到尾声了。

央行该向政府“交棒”